技术
火电：2019 年，逆周期下的确定性改善
相比2018 年，2019 年影响火电经营的核心因素发生显著变化，但行业经营改善趋势得以延续：2018 年虽然煤价居高，达到近年高点，但在用电需求旺盛、火电电量大发的带动下，火电全年业绩实现显著改善；2019 年，用电需求增速放缓叠加清洁能源发电量提升影响，火电发电空间受限。虽然2019 年以来火电出力不佳，但前三季度火电板块业绩依然实现了同比显著提升，其中重要的一个影响因素便是煤价同比降低带动火电成本改善。从市场煤价角度看，2019 年5500 大卡秦港动力末煤均价为587.08 元/吨，较2018 年均值（646.68 元/吨）降低59.59 元/吨，降幅约9.22%。2019 年四季度全国火电平均利用小时为1119小时，较2018 年同期增长33 小时；四季度全国电煤价格指数均值为484.22元/吨，较2018 年同期（521.92 元/吨）降低37.70 元/吨，我们预计全年有望延续高增长之势。
水电：来水迥异，新机组贡献增量
进入2019 年，年初以来的厄尔尼诺现象使得部分地区提前入汛，上半年全国水电发电量实现同比增长11.8%。进入汛期后尤其是7 月下旬以来，湖南、福建等省份持续高温少雨，长江中下游地区的气象干旱持续蔓延，使得年初至今水电累计发电量同比增幅有所收窄：2019 年我国完成水电发电量11,534 亿千瓦时，同比增长4.8%；水电累计利用小时为3726 小时，同比增长119 小时。整体来看，2019 年新投产水电机组带来的增量效应仍扩大了水电出力水平，拉动2019 年前三季度水电板块业绩实现同比增长11.23%。2019 年四季度长江中下游旱情持续，来水情况延续汛期的较弱态势，四季度全国水电利用小时为823小时，较2018 年同期同比减少74 小时，预计全年水电板块业绩增幅将较前三季度收窄。
投资建议
火电方面，在市场电环境下的火电正周期理论基础之上，把握我国煤电供需环境的特色，从未来分化的火电中寻觅优质的标的，关注供需偏紧张的地区。推荐业绩相对煤价敏感性较高的华能国际和华电国际、估值具备安全边际的福能股份，建议关注煤炭运输成本有望受益于浩吉铁路建成而下降的长源电力。水电方面，在大型电站投产周期将至的时间关口，推荐经营稳健、现金流充沛、具备较高装机增长空间的水电龙头，同时推荐水电具备增长空间、火电有望盈利修复的国投电力。
风险提示： 1. 电力供需恶化风险，政策推进不及预期风险；2. 煤炭价格出现非季节性上涨风险，来水持续偏枯风险。
